نام نویسنده: میثم زرگرپور *
اگر اهلش باشید و خودتان را در معرض خبرهایش قرار بدهید، موضوع ارزش‌گذاری‌هایی که این روزها روی استارت‌آپ‌ها انجام می‌شود، ممکن است حتی سرتان را درد بیاورد! برای آنهایی که عمری در صنایع سنتی‌تر کار کرده یا از ساز و کارهای آنها اطلاع داشته‌اند، شنیدن اعداد چند صد میلیاردی برای کسب و کارهایی که دارایی‌های‌شان از جنس معمول و ملموس نیست، شاید زیاد منطقی نباشد. این‌جور وقت‌ها، یکی از اولین احتمالاتی که به ذهن می‌رسد، «حباب بودن» این ارزش‌گذاری‌ها و پول‌های رد و بدل شده است. بدبین‌ترها ممکن است حتی به مسائلی مانند پولشویی هم فکر کنند.
تشخیص حباب در قیمت‌ها
اما آیا این همه صفری که مقابل ارزش این استارت‌آپ‌ها گذاشته می‌شود، حباب یا عاملی برای پولشویی است؟ شاید نشود به‌صورت دقیق و تحلیلی در قالب متنی ۱۳۰۰ کلمه‌ای درباره این موضوعات بحث کرد، اما فکر می‌کنم می‌شود به پرسش‌های دیگری پاسخ داد که ممکن است ذهن شما را درباره مفهوم سرمایه‌گذاری در استارت‌آپ‌ها مقداری روش‌تر کند. با توجه به اینکه احتمال می‌دهم دوستان و همکارانم درباره روش‌های ارزش‌گذاری برای‌تان گفته‌اند، از این موضوع شاید کمی خسته‌کننده، می‌گذرم.
وقتی از «استارتآپ» حرف می‌زنیم…
واژه «استارتآپ» هم از آن مفاهیمی است که با وجود تکرار زیاد، هنوز سرش دعواست. در ساده‌ترین توضیح ممکن، می‌توان استارتآپ را این‌طور معنی کرد که کسب و کاری است – احتمالا – فناوری‌محور که به دنبال یافتن مدل کسب و کاری است که مقیاس‌پذیر و تکرارپذیر باشد و به همین علت، با ابهامات و عدم قطعیت‌های زیادی روبه‌روست. تصور عمومی از استارتآپ، کسب و کارهایی است که در یک گاراژ یا زیرپله مشغول فعالیتند؛ در حالی که استارتآپ – درست مثل هر کسب و کار دیگری – مراحل عمری دارد و باز هم درست مثل دیگر کسب و کارها، اندازه آن در هر مرحله از عمر متفاوت است. علاوه بر آن زیرپله‌ای‌ها(که البته واقعا دیگر کمتر استارت‌آپی به این شکل فعالیت می‌کند و به لطف سرمایه‌گذاران و فضاهای کاری اشتراکی، اغلب به‌صورت آبرومندتری مشغول کارند)، کسب و کارهای خیلی بزرگ‌تر هم ممکن است استارتآپ باشند: اسنپ، تپسی، دیجی‌کالا، کافه بازار، شیپور و بسیاری از اسم‌های معروف دیگر. البته هنوز درباره استارتآپ بودن یا نبودن کسب و کارهایی که نام بردم بین علمای این حوزه اختلاف جدی وجود دارد – و شخصا هم درباره استارتآپ بودن بعضی از آنها تردید دارم – اما خوب است توجه کنیم که وقتی می‌گوییم «استارتآپ»، ممکن است از کسب و کاری به بزرگی مثلا دیجی‌کالا صحبت کنیم. بسیاری از ارزش‌گذاری‌هایی که ممکن است غیر واقعی به نظر برسند هم روی این جور «استارتآپ»های بزرگ صورت می‌گیرند و نه شرکت کوچک دو، سه نفره‌ای که هنوز نه محصول درست و حسابی دارد و نه مشتریان زیادی. پس اگر می‌گویند فلان بانک ۸۰ میلیارد تومان ناقابل روی یک استارتآپ سرمایه‌گذاری کرد، نباید فراموش کنیم که درباره سرمایه‌گذاری در یک کسب و کار با تعداد مشتریان بسیار زیاد صحبت می‌کنیم و نه یک استارتآپ کوچک. در این صورت، شاید پذیرش این اعداد و ارقام برای‌مان راحت‌تر و منطقی‌تر باشد.
وقتی از «حباب» حرف می‌زنیم…
با وجود توضیحی که داده شد، نمی‌شود منکر این شد که بعضی ارزش‌گذاری‌ها، حباب هم دارند. از بعضی مسائل و حساب و کتاب‌های داخلی سرمایه‌گذاران جسورانه که از نظر اقتصادی اضافه کردن حباب به ارزش استارتآپ را توجیه‌پذیر می‌کند می‌گذرم. توجیهات عمومی‌تری وجود دارد که ممکن است درک پدیده «حباب» در ارزش یک استارتآپ را ساده‌تر کند. یکی از این دلایل، مفهوم «سبد» یا پرتفو در کسب و کار سرمایه‌گذاری است. واقعیت این است که واحد اندازه‌گیری سرمایه‌گذاری، سبد استارت‌آپ‌هاست و نه یکی، دو استارتآپ. به همین خاطر ممکن است سرمایه‌گذار برای تکمیل سبدش، حاضر باشد مبلغ بیشتری پرداخت کند تا استارتآپ راضی به واگذاری سهام شود – و این می‌تواند شکلی از همان حبابی باشد که درباره آن صحبت می‌کنیم. دلیل دیگر، مکانیسم عرضه و تقاضا در صنعت سرمایه‌گذاری استارت‌آپی است. مثل هر «کالا»ی دیگری، اگر به هر دلیل تقاضا برای یک استارتآپ یا یک حوزه استارت‌آپی بیشتر از عرضه (اینجا: استارت‌آپ‌های خوب آن حوزه) باشد، ممکن است قیمت بالاتر برود. مثلا مشابه حباب استارت‌آپ‌های تجارت الکترونیک در سال ۹۵، احتمال دارد سال ۹۷ با افزایش تقاضای استارت‌آپ‌هایی که روی تکنولوژی زنجیره بلوک(بلاک چین) کار می‌کنند روبه‌رو شویم. درباره میزان این حباب‌ها نمی‌شود اظهارنظر دقیقی کرد؛ بماند که این حباب، در قیمت اغلب کالاهای ارزشمند دیگر هم وجود دارد و مختص سرمایه‌گذاری استارت‌آپی نیست.
وقتی از «پولشویی» حرف می‌زنیم…
با توجه به دو مفهومی که پیش از این درباره‌اش نوشتم (اینکه استارت‌آپ‌ها شاید آنقدر که به نظر می‌رسند کوچک نباشند و اینکه وجود حباب در بعضی ارزش‌گذاری‌ها منطقی است)، شاید بتوان به‌صورت مستدلی دلیل آورد که ظن پولشویی در مورد سرمایه‌گذاری استارت‌آپی، احتمالا صحیح نیست. البته مثل هر نوع مبادله مالی دیگر، نمی‌شود احتمال «پولشویی» را صفر دانست، اما اینکه با قطعیتی که بعضا گفته و شنیده می‌شود، درباره پولشویی بودن سرمایه‌گذاری استارت‌آپی قضاوت کنیم، قطعا درست نیست.
فراموش نکنیم که سرمایه‌گذار جسورانه، پول گران خودش را به امید سود بالای پنج تا هفت سال آینده در استارت‌آپ‌های با ریسک بالا سرمایه‌گذاری می‌کند و با این کار، به تمام مفاهیم خوبی که می‌شناسیم (کارآفرینی، اقتصاد دانش‌بنیان، کاهش وابستگی اقتصاد به نفت و…) کمک می‌کند.
وقتی از «منطق سرمایه‌گذاری» صحبت می‌کنیم…
آنچه در سرمایه‌گذاری استارت‌آپی بیشتر به چشم می‌آید، پولی است که رد و بدل می‌شود، در حالی که سرمایه‌گذاری، چیزی بسیار فراتر از ارزش‌گذاری و مسائل مالی است. در یک نگاه آکادمیک (و البته کاربردی)، سرمایه‌گذاری معمولا دو جزء دارد: اقتصاد و کنترل. تکلیف اقتصاد که مشخص است: این استارتآپ چقدر می‌ارزد، چقدر پول نیاز دارد و بابت پولی که دریافت می‌کند، قرار است چقدر از سهامش را واگذار کند. بر خلاف پیچیدگی ظاهری، «اقتصاد» جزء ساده فرآیند سرمایه‌گذاری است و این معمولا «کنترل» است که کار را سخت می‌کند: چه کسی، به چه شکل و در چه قالب زمانی قرار است شرکت را کنترل کند. جزئیات همین سه پرسش آنقدر زیادند که ممکن است باورنکردنی باشد؛ البته مشروط بر اینکه قرار باشد یک توافق و قرارداد اصولی بین سرمایه‌گذار و سرمایه‌پذیر منعقد شود. این پیچیدگی ذاتی را کنار موضوعات بحث‌برانگیزتری که بگذاریم، کار پیچیده‌تر هم می‌شود؛ مثلا اگر نشود ارزش فعلی استارتآپ را تعیین کنیم و در عین حال بخواهیم در آن سرمایه‌گذاری کنیم، تکلیف چیست؟ یا مثلا اینکه چه باید کرد که بنیان‌گذاران استارتآپ، وسط کار آن را رها نکنند و به شرکت یا استارتآپ دیگری نپیوندند؟ این پیچیدگی‌ها را کنار قدیمی بودن و حتی ناکارآمدی قوانین تجارت ایران که بگذاریم، موضوع ممکن است حتی ترسناک شود!
وقتی درباره «ارزش» یک استارتآپ صحبت می‌کنیم…
با وجود همه این ارزش‌گذاری‌ها (که ممکن است حباب داشته باشند یا شبهاتی در مورد آنها وجود داشته باشد)، باز هم هیچ‌کس نمی‌تواند درباره درستی آنها تضمین بدهد. تقریبا تمام این ارزش‌گذاری‌ها درون اکوسیستم استارت‌آپی کشور است که اتفاق می‌افتد و تنها در تعامل با دیگر بازارهاست که می‌تواند تدقیق و اصلاح شود. پس شاید بتوان این‌طور گفت که «ارزش واقعی» یک استارتآپ زمانی مشخص می‌شود که یک سرمایه‌گذار سهام آن را به‌طور کامل (یا لااقل نزدیک به آن) بخرد یا در قالب عرضه اولیه، بخشی از سهام استارتآپ به بورس عرضه شود. در این حالت‌هاست که با ساز و کار واقعی بازار، می‌توان ارزش واقعی یک استارتآپ (مثل هر کسب و کار دیگری) را مشخص کرد.
اما بعد…
اکوسیستم کارآفرینی و استارت‌آپی ایران بسیار جوان است؛ اما صنعت سرمایه‌گذاری (و مخصوصا سرمایه‌گذاری جسورانه) حتی از اکوسیستم هم جوان‌تر است. این نهال جوان، با ابهام‌های زیادی روبه‌رو و هنوز در حال یادگیری است. به همین خاطر، مثل هر دانش‌آموز دبستانی دیگری، مشق‌های سرمایه‌گذاران ممکن است غلط داشته باشد؛ مثلا ارزش یک استارتآپ را بسیار بیشتر از چیزی که واقعا باید باشد حساب کنند. اما نباید فراموش کرد که این اشتباه‌ها، عمدی نیست و سرمایه‌گذار قصه ما، کم‌کم یاد می‌گیرد چطور دیکته بنویسد که کمترین اشتباه و غلط را داشته باشد. مثل هر صنعت دیگری، برای بلوغ صنعت سرمایه‌گذاری استارت‌آپی ایران باید صبر کرد.
*مدیرعامل شرکت سرمایه‌گذاری جسورانه سیناتک
مدیرعامل شرکت سرمایه‌گذاری جسورانه سیناتک
منبع : دنیای اقتصاد
